森马服饰经营拐点确立 看好童装和多品牌并购

　　森马服饰公司2013年前三季度营业收入和净利润分别同比增长6.85%和16.48%，其中第三季度单季营业收入与净利润分别同比增长4.86%和18.76%，扣非后净利润增长47.48%。公司预计2013年净利润同比增幅在0%-30%之间。

　　前三季度公司毛利率同比小幅提升0.8个百分点，其中第三季度公司毛利率扭转上半年同比下滑的趋势，同比大幅提升了4.99个百分点，这也部分反映了公司库存压力的大幅缓解。期间费用的有效控制依然是驱动公司今年净利润增长高于销售增速的主要因素，前三季度公司期间费用率同比下降2.44个百分点，其中销售费用率同比下降2.17个百分点，管理费用率与财务费用率则变动不大。

　　前三季度公司经营活动现金流量净额同比上升135.02%，季末存货余额较年初增长18%，环比上升18.32%，应收账款较年初下降7.55%，由于支付给供应商与收购中哲慕尚所需保证金的增加，季末其他应收款较年初增长243.28%。

　　三季报再次验证公司经营拐点的确立，未来看好童装业务和多品牌并购。我们在之前的报告中一再强调公司是行业中少数已经走出拐点的企业之一，未来公司森马品牌依然有挑战，但巴拉巴拉的童装龙头地位日益稳固，后期凭借品牌群的发展思路有望保持20%左右的持续增长。目前公司就GXG事项正在商讨更优惠的方案，我们预计年底前会有结论。如果收购GXG完成，2014年公司将新增25%以上的盈利增长。我们看好公司依托充沛的资金进行多品牌集团化运作的发展思路，如果收购GXG完成，2014年公司是行业中比较有机会的品种之一。

　　不考虑GXG并表，我们维持公司2013-2015年公司每股收益分别为1.32元、1.56元与1.87元的预测，维持公司2014年18倍PE估值，对应目标价28.08元，维持公司"增持"评级。

　　国内品牌服饰零售终端持续低迷的风险和多品牌战略的整合管理风险等。